杭锅股份(002534)调研简报：燃机余热持续增长 垃圾焚烧见底回升
平安观点:
燃机余热如期爆发，市场规模符合预期。随着大气治理执行力度的逐渐加强，高耗能地区开始进行大规模“煤改气”；同时，管道天然气及沿海LNG 的达产带来了稳定和充足的气源，东部沿海地区气电建设进入高潮。市场去年设备落标项目约20 多个，今年预计会超过30 个，增速接近50%。从公司所接订单来看，目前大部分气电项目仍以调峰和基荷电源为主，较少分布式项目。以前出现的燃机与余热锅炉打捆招标的情况是个例，现在全部为分开招标。
公司市场份额回升，市场仍在打价格战。公司产品燃机余热锅炉是气电必需设备之一，目前市场占有率见底回升，接近50%。市场上能够供应燃机余热锅炉的设备供应商主要有三大动力、杭锅和华光，其中三大动力由于火电业务下滑，重点发展气电，也承接了燃机余热锅炉订单。市场竞争较为激烈，公司承接订单价格持续下降，预计今年燃机余热毛利率将进一步下滑3 个百分点至20%。
垃圾焚烧见底回升。由于垃圾焚烧标杆电价出台，垃圾焚烧项目盈利性好转，推进难度减少。今年以来，各地项目开始有所增加。公司垃圾焚烧炉技术为自主研发，在行业内部享誉已久，预计公司今年接单情况将有所好转，按时交货的可能性比较大。
钢贸业务缩减，风控加强。由于钢价下跌较多，且钢贸对资金需求较大，公司缩减了钢贸规模，目前使用银行授信而非现金，周转期约为3 个月，预计今年钢贸收入规模会大幅减少。
由于市场竞争加剧，公司接单质量下降，下调公司2013、2014 年收入预测为79、88 亿，下调EPS 预测为0.96、1.00 元，原预测为1.24、1.55 元。对应估值日股价动态PE 分别为16.9、16.1 倍。由于公司HRSG、垃圾焚烧处于上升趋势，技术储备充足，符合节能减排、清洁能源发展趋势，维持“推荐”评级。
风险提示：1 下游主要为五大电力集团控股的燃气电站，五大电力资产负债率较高，可能制约市场发展速度和规模。2 市场竞争激烈，部分供应商为分担固定成本低价接单，订单质量可能进一步下降。